在調(diào)控和融資收緊的背景下，內(nèi)地中小房企赴港IPO形成一股熱潮。

12月20日，萬(wàn)城控股正式赴港敲鑼，這是今年以來(lái)繼弘陽(yáng)地產(chǎn)、銀城國(guó)際、德信中國(guó)、美的置業(yè)、大發(fā)地產(chǎn)、恒達(dá)集團(tuán)之后，在香港交易所上市的第六家內(nèi)地房企。

時(shí)代周報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，在今年已有包括正榮地產(chǎn)、弘陽(yáng)地產(chǎn)、銀城國(guó)際、德信中國(guó)、美的置業(yè)、大發(fā)地產(chǎn)、海倫堡、恒達(dá)集團(tuán)、中梁控股、奧山控股、萬(wàn)城控股以及萬(wàn)創(chuàng)國(guó)際在內(nèi)的12家房企奔赴香港資本市場(chǎng)。

在熱鬧的上市潮背后暗藏隱憂：資本市場(chǎng)反響平平，申請(qǐng)上市的房企普遍面臨著低估值的困境，不惜折價(jià)上市來(lái)贏得生存空間。而在獲得資本市場(chǎng)的入場(chǎng)券后，如何保持核心競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)持續(xù)性盈利成為這些房企下一步的發(fā)展命題。

赴港上市潮

隨著地產(chǎn)行業(yè)集中度的提升，規(guī)模競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，為了贏得更多的市場(chǎng)話語(yǔ)權(quán)，在夾縫中求生存的中小房企紛紛開(kāi)啟急速擴(kuò)張模式，這也導(dǎo)致企業(yè)負(fù)債率居高不下，現(xiàn)金流持續(xù)惡化。

與此同時(shí)，融資渠道的全面收緊和融資成本的逐漸高企，使得這些財(cái)務(wù)狀況并不樂(lè)觀的房企更是雪上加霜。在當(dāng)下，登陸資本市場(chǎng)顯得尤為迫切，而赴港上市成為這些房企最后的救命稻草。

蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)中心主任黃志龍向時(shí)代周報(bào)記者表示，當(dāng)前，房地產(chǎn)市場(chǎng)融資難是前所未有的，特別是中小房企。同時(shí)，A股基本上向房企IPO關(guān)上了大門(mén)。

他說(shuō):“境外融資成為中小房企融資的可行通道，特別是香港股市，任何公司只需要符合上市規(guī)則、財(cái)務(wù)信息披露完善等要求，都能夠通過(guò)注冊(cè)制上市。”

老虎證券團(tuán)隊(duì)向時(shí)代周報(bào)記者分析，房企選擇在港股上市是因?yàn)橄愀鄣纳鲜袟l件較寬松。對(duì)盈利水平的要求相對(duì)較低。另外赴港上市不需要排隊(duì)，上市周期相對(duì)較短。大多數(shù)企業(yè)IPO的目的都是尋求融資再發(fā)展，因此時(shí)間窗口很重要。

從今年開(kāi)年以來(lái)，各大中小型房企便紛紛開(kāi)啟了赴港上市的旅程。

1月11日，福晟國(guó)際完成借殼，正式登陸資本市場(chǎng)。同月，正榮地產(chǎn)集團(tuán)有限公司也在港交所所正式掛牌上市。

無(wú)獨(dú)有偶，今年4月，弘陽(yáng)地產(chǎn)向港交所提交IPO招股書(shū)。同樣火速上市的還有大發(fā)地產(chǎn)，該公司于4月26日披露招股書(shū)，經(jīng)過(guò)為期半年的等待后于10月11日正式啟動(dòng)上市。

而美的置業(yè)、萬(wàn)城控股則分別在5月31日、7月3日向港交所提交IPO招股書(shū)。

在8月30日提交IPO招股書(shū)的恒達(dá)集團(tuán)有著頗為坎坷的上市之路。據(jù)悉，這是其第三次到香港申請(qǐng)IPO，前兩次分別為2017年6月以及今年3月。

隨后，南京的銀城國(guó)際、杭州的德信中國(guó)也相繼在9月12日、9月18日披露招股書(shū)。

從目前結(jié)果來(lái)看，今年以來(lái)申請(qǐng)?jiān)诟劢凰鲜械?2家內(nèi)地房企中，已有正榮、弘陽(yáng)、大發(fā)、美的置業(yè)、恒達(dá)、萬(wàn)城控股6家房企成功登陸港股。

折價(jià)上市

延續(xù)了前一兩年前的良好銷(xiāo)售態(tài)勢(shì)，2018年年初的樓市依然保持紅火，受此利好，選擇在彼時(shí)登陸資本市場(chǎng)的正榮、福晟也被股市看好。

正榮在上市招股階段，獲得超額認(rèn)購(gòu)。福晟在上市當(dāng)天股價(jià)也出現(xiàn)了一定漲幅。

行至年中，轉(zhuǎn)折出現(xiàn)，房地產(chǎn)降溫，全速前進(jìn)的房地產(chǎn)企業(yè)，不得不放慢腳步。感覺(jué)到市場(chǎng)寒意，香港資本市場(chǎng)對(duì)新晉內(nèi)房股的反應(yīng)也不甚樂(lè)觀。

12月19日，萬(wàn)城控股有限公司公布了IPO認(rèn)購(gòu)結(jié)果。作為一家迷你型房企，萬(wàn)城控股公開(kāi)發(fā)售僅獲83%認(rèn)購(gòu)，合計(jì)1565.6萬(wàn)股，而其于香港公開(kāi)發(fā)售的股份總數(shù)則為1875萬(wàn)股。

今年7月完成發(fā)行的弘陽(yáng)地產(chǎn)最終以每股2.28港元定價(jià)，僅為4.07港元凈資產(chǎn)的一半，集資凈額約17.12億港元，折價(jià)出讓股份幅度極大。

但即使是折價(jià)，打通上市融資平臺(tái)仍是眾多中小房企的首要目標(biāo)。

明源地產(chǎn)研究院主編艾振強(qiáng)向時(shí)代周報(bào)記者表示，一直以來(lái)房企在港股的估值都比較低，目前形勢(shì)下，估值就更低了。綠城服務(wù)，彩生活的市值都超過(guò)了他們的母公司綠城中國(guó)，花樣年。因此，房企要妥協(xié)，估值比較低，融資不及預(yù)期，甚至沒(méi)法上市。

在經(jīng)歷了流血上市后，部分中小房企還面臨著上市當(dāng)日便破發(fā)的窘境。美的置業(yè)開(kāi)盤(pán)報(bào)為16.6港元，低于招股價(jià)17港元/股，而收盤(pán)價(jià)跌至15.88港元/股 ，恒達(dá)集團(tuán)在首日破發(fā)，報(bào)收1.13港元/股，低于發(fā)行價(jià)1.24元/股。

蘇寧金融研究院宏觀經(jīng)濟(jì)中心主任黃志龍認(rèn)為，目前房企在港股上市面臨最大的挑戰(zhàn)是估值較低，機(jī)構(gòu)投資者并不看好境內(nèi)房企，即便如萬(wàn)達(dá)等大型房企，也已從港股退市，謀求A股上市。因此，從港股獲得的IPO資金對(duì)于中小房企來(lái)說(shuō)無(wú)異于杯水車(chē)薪，不能從根本上解決其融資困境。

事實(shí)上，市場(chǎng)估值與企業(yè)自身發(fā)展密不可分。“資本市場(chǎng)最看重公司的業(yè)績(jī)和持續(xù)的成長(zhǎng)性，而目前上市的房企都不具備這些條件。” 聯(lián)儲(chǔ)證券權(quán)益部總經(jīng)理李善星向記者表示。

翻看IPO記錄，今年赴港上市的房地產(chǎn)公司普遍屬于小體量公司，而這些公司在發(fā)展過(guò)程中都存在加杠桿擴(kuò)張、負(fù)債率居高不下、資金鏈緊張等特征。

根據(jù)招股書(shū)，2015–2017年，大發(fā)地產(chǎn)和銀城國(guó)際的負(fù)債率呈現(xiàn)出逐年遞增趨勢(shì)，大發(fā)地產(chǎn)的凈資產(chǎn)負(fù)債率分別為196.5%、150%及269.8%;銀城國(guó)際的資本負(fù)債比率為141.1%、238.7%、284.9%。德信中國(guó)和恒達(dá)集團(tuán)的負(fù)債率長(zhǎng)期處于高位，明顯高于同行水平。2015–2017年，德信中國(guó)的凈資產(chǎn)負(fù)債比率分別為278.7%、435.2%、275.7%;恒達(dá)集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為677%、762.7%、406.6%。

負(fù)債的居高不下使得這些企業(yè)面臨不小的償債壓力。在2018年的上市房企中，正榮、大發(fā)及弘陽(yáng)三家公司都表示要將大約30%左右的募集資金用于企業(yè)償還借貸。

規(guī)模和盈利能力

通過(guò)上市融資只能解決一時(shí)的資金短缺，如何獲得持續(xù)性盈利能力，做好核心業(yè)務(wù)，這才是房企上市后需要重點(diǎn)思考的問(wèn)題。

“上市融資能一定程度上緩解資金鏈緊張的情況，但不是根本性的。最終還是要靠自身的造血能力，而這取決于企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)策略以及政策環(huán)境。在目前的形勢(shì)下，中小企業(yè)過(guò)分強(qiáng)調(diào)沖規(guī)模，其實(shí)已非最佳選擇，稍有不慎，比如拿錯(cuò)一塊地就會(huì)陷在里面動(dòng)彈不得。所以，明智的中小房企在區(qū)域深耕，適當(dāng)降低負(fù)債，尋找護(hù)城河。艾振強(qiáng)補(bǔ)充道。

黃志龍認(rèn)為，當(dāng)務(wù)之急是保證現(xiàn)金流的安全，通過(guò)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目，從而降低負(fù)債率。如此看來(lái)，現(xiàn)金為王依然是行業(yè)內(nèi)的黃金策略。

然而在規(guī)模競(jìng)爭(zhēng)下，背負(fù)資金壓力的房企仍在不斷加碼。銀城國(guó)際在今年5月份的品牌發(fā)布會(huì)上表示，今年的銷(xiāo)售規(guī)模是沖刺200億元，并提出了5年500億元的目標(biāo)。但2018年上半年，銀城國(guó)際的收益僅為10.86億元。大發(fā)地產(chǎn)CEO廖魯江曾公開(kāi)表示，大發(fā)地產(chǎn)計(jì)劃沖擊千億，并提出了5年實(shí)現(xiàn)3000億元的目標(biāo)。

在此背景之下，越來(lái)越多的中小房企陷入兩難的發(fā)展境況。“一方面規(guī)模成為行業(yè)基本競(jìng)爭(zhēng)門(mén)檻，要求企業(yè)必須加杠桿擴(kuò)張;另一方面，市場(chǎng)下行趨勢(shì)逐漸明顯，為保持現(xiàn)金流充足必須要去杠桿。”廣州某房企內(nèi)部人士向記者說(shuō)道。

事實(shí)上，若想實(shí)現(xiàn)規(guī)模壯大與現(xiàn)金流穩(wěn)定的平衡，擁有合理的土地存量至關(guān)重要。

“并非所有的土地和股權(quán)都容易變現(xiàn)，即便是優(yōu)質(zhì)的土儲(chǔ)，拿地太貴，也是累贅，最重要的是性價(jià)比。”艾振強(qiáng)表示。

中國(guó)企業(yè)投資協(xié)會(huì)金融委員會(huì)副秘書(shū)長(zhǎng)韓曉平給出了另一種解決之道，他向時(shí)代周報(bào)記者表示，地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展到一定階段，規(guī)模已經(jīng)并不是唯一選擇，尋求多元化的發(fā)展或者結(jié)合技術(shù)創(chuàng)新也不失為另一條發(fā)展道路。