《華為的冬天》一文面世至今已17年，華為還沒有迎來真正的冬天;萬科高喊“活下去”，但萬科并沒有真正地活不下去。

對于財務(wù)狀況良好、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)健康的房企而言，當(dāng)下正是規(guī)模進階的最好時機。然而對于過去兩年間舉債并購、拿地激進的房企來說，當(dāng)去杠桿的哨聲全面吹響，任何一筆融資不暢都可能成為壓垮駱駝的最后一根稻草。

今年以來，已經(jīng)有多家房企的融資被按下停止鍵。如雅居樂80億元公司債被兩度叫停，合生創(chuàng)展百億元租賃債也已經(jīng)被交易所終止審查等。融資渠道的不斷收緊和融資成本的步步抬升，得使房企迎來融資“寒冬”。與此同時，房企資產(chǎn)負債率也正在觸及紅線。

協(xié)縱策略管理集團創(chuàng)始人黃立沖在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時指出：“地產(chǎn)行業(yè)承受極大的壓力，目前對房地產(chǎn)開發(fā)商實現(xiàn)限制融資有助于降低風(fēng)險。”對于不少激進沖規(guī)模的房企而言或許難關(guān)將至：債務(wù)圍城之下，怎樣才能不去觸碰發(fā)展的紅線?

債務(wù)紅線

時針回撥至兩年前。彼時市場火熱，雖然各地調(diào)控政策密集出臺，然而多數(shù)房企對于后市仍然樂觀。許多房企選擇密集融資加杠桿沖規(guī)模，中型房企更是其中的典型，不少百億元級別房企紛紛拋出了沖擊千億目標(biāo)的時間表。

先有面粉，后有面包。當(dāng)時期望在規(guī)模上沖上新臺階的百億元級房企，在招拍掛市場頗為激進，即使是收并購這個幾乎被大型房企壟斷的領(lǐng)域，也時常能見到這些中型房企的身影。這種情況一直延續(xù)到今年上半年。

這些激進的中型房企并沒有預(yù)料到，僅僅數(shù)個月時間市場就突然轉(zhuǎn)向。而由于過去兩年間杠桿加得過高，不少房企如今處境不容樂觀。

美國經(jīng)濟學(xué)家海曼·明斯基提出的“明斯基時刻”(即資產(chǎn)價值崩潰的時刻)，對于這些激進房企來說并非危言聳聽。

中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會會長劉志峰8月底曾表示，今年上半年房企資產(chǎn)負債率達到了80%(紅線)，少數(shù)房企由于杠桿率過高，無法支撐企業(yè)的規(guī)模擴張，最終導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂和債務(wù)違約。

明源地產(chǎn)研究院執(zhí)行主編艾振強向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，沖擊千億元規(guī)模的房企，一類是確實有實力的;一類是規(guī)模尚可，怕不沖會被吃掉的;而最需要警惕的是第三類，“聽到別人喊也跟著一起喊”的，“這類房企既有火爆行情下的支撐，也有老板過度的自信。市場轉(zhuǎn)冷了就比較難過。”

在多名業(yè)界人士看來，規(guī)模發(fā)展激進的房企，主要隱患在于未能夠平衡好債務(wù)與擴張之間的關(guān)系。“去年有一家房企才200多億元的銷售額，卻喊出了三千億元的目標(biāo)。如果沒有調(diào)整還在往前沖，這種情況就很危險。”一名房企策略分析師指出。

沖擊規(guī)模的房企的確在負債率上有顯著上升。一個可以佐證的例子是禹洲地產(chǎn)，這家目前規(guī)模徘徊在200多億元規(guī)模的房企，喊出來2020年要沖進千億俱樂部的目標(biāo)。正是由于追求規(guī)模，禹洲目前的凈負債率82%，總債務(wù)約380億元人民幣，比2017年底的300億元增加了80億元。

與之相似的還有花樣年，這同樣是一家喊出2020年要完成千億元銷售額的房企，而今年其全年銷售目標(biāo)僅為300億元。今年上半年，花樣年的資產(chǎn)負債率為78.05%;凈負債率則由2017年底的76%上升至2018年上半年的82.9%。

融資寒冬

加杠桿擴張是帶來債務(wù)高企的必然結(jié)果。然而時移世易，如今的融資大環(huán)境已不容樂觀?？硕饠?shù)據(jù)顯示，2018年1~9月，85家典型房企融資總額8287億元，同比減少11%。

此外，今年以來已經(jīng)有多家房企的融資被按下停止鍵。最新的一筆是雅居樂，其擬發(fā)行的80億元非公開發(fā)行公司債券于10月15日被終止。今年7月，該筆公司債就曾被中止發(fā)行。

在此之前，北京鴻坤偉業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)有限公司20億元的住房租賃專項公司債券被終止審查，花樣年50億元的租賃住宅專項公司債券也被中止審查。

在多名投行、券商負責(zé)房企融資的人士看來，今年公司債被叫停是尋?，F(xiàn)象。黃立沖在接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時指出：“地產(chǎn)行業(yè)承受極大的壓力，目前對房地產(chǎn)開發(fā)商實現(xiàn)限制融資有助于降低風(fēng)險。”

黃立沖進一步表示，在國內(nèi)融資渠道收緊的情況下，有資金需求的房企將不得不尋求海外融資。“他們將被迫在海外補充缺口，而海外融資將面臨較高的利息，外加美元升值的額外成本。”

可供對比的是，克而瑞研究中心數(shù)據(jù)顯示，今年9月房企平均融資成本升至6.91%，已經(jīng)達到去年下半年以來的最高值;而正榮地產(chǎn)新近發(fā)行的一筆美元票據(jù)年息已高達12.5%;雅居樂此前發(fā)行的的一筆2億美元票據(jù)，票息則為8.5%，均高于房企的平均融資成本。

在市場趨冷以及高負債與弱融資的情況下，房企的安全發(fā)展遠比規(guī)模更為重要。“如果等到債務(wù)問題暴露再來調(diào)整策略，就為時已晚了。”上述房企策略分析師告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者。

該分析師認為，對于高負債的沖千億元規(guī)模房企，目前的上策是：引入戰(zhàn)略投資者;控制土地儲備，從四五線市場收縮至1~3線市場;如果資金存在壓力，則應(yīng)該套現(xiàn)投資物業(yè)等。

《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，禹洲地產(chǎn)就通過引入戰(zhàn)略投資者去杠桿。華僑城(亞洲)8月31日公告稱，當(dāng)日其全資附屬公司以18.24億港元(約合人民幣15.84億元)認購禹洲地產(chǎn)增發(fā)的4.60億股股份，占禹洲地產(chǎn)擴大后總股本的9.9%。

此前佳兆業(yè)也表示，將通過出售資產(chǎn)等方式持續(xù)降負債。其財報顯示，今年上半年，佳兆業(yè)就通過出售附屬公司取得臨時收益約19.95億元。

這時候應(yīng)該加速回籠資金，量入為出去杠桿。