北京時(shí)間12月6日，中國(guó)人民銀行宣布于12月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。此次降準(zhǔn)在預(yù)期之中，上周五決策層再提“適時(shí)降準(zhǔn)”。未來(lái)是否還會(huì)有降息跟進(jìn)？美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策變化又會(huì)構(gòu)成何種溢出效應(yīng)？

對(duì)此，摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家朱海斌日前接受了第一財(cái)經(jīng)記者的采訪。在他看來(lái)，未來(lái)降息的可能性較小，中國(guó)央行更傾向于結(jié)構(gòu)性政策。

中國(guó)明年降息概率進(jìn)一步下降

“目前央行更多強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，所以央行的貨幣政策也有一個(gè)很明顯的變化，即更加愿意使用結(jié)構(gòu)性的貨幣政策，而非總量型政策，所謂‘有保有壓’。”朱海斌在接受采訪時(shí)表示。

12月6日宣布的降準(zhǔn)符合市場(chǎng)共識(shí)預(yù)期。“早在今年7月央行意外降準(zhǔn)之后，市場(chǎng)判斷再次降準(zhǔn)會(huì)來(lái)得更早一些，因?yàn)樗募径扔写罅縈LF（中期借貸便利）到期，尤其11月和12月，連續(xù)兩個(gè)月有接近1萬(wàn)億元的MLF到期，所以理論上可以更早用降準(zhǔn)來(lái)置換MLF。”朱海斌提及，但央行在過(guò)去幾個(gè)月連續(xù)公布了幾個(gè)定向的政策支持工具，比如，2000億元針對(duì)小微企業(yè)的再貸款；此前國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定，在前期設(shè)立碳減排金融支持工具的基礎(chǔ)上，再設(shè)立2000億元支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款；現(xiàn)在又新設(shè)針對(duì)去碳行業(yè)新能源領(lǐng)域的再貸款。朱海斌預(yù)計(jì)，明年全年上述工具會(huì)達(dá)1萬(wàn)億元～1.5萬(wàn)億元規(guī)模。

談及傳統(tǒng)的利率工具降息，朱海斌表示，“央行當(dāng)前相對(duì)不會(huì)選擇降息，所以我們現(xiàn)在的預(yù)測(cè)里并沒(méi)有降息。”他稱，明年降息的可能性應(yīng)該比今年更低，原因在于，從通脹走勢(shì)來(lái)講，明年CPI大概率會(huì)比今年略高，今年全年約為1%，明年預(yù)計(jì)達(dá)2%左右，離官方3%的目標(biāo)仍低不少，但CPI走勢(shì)向上；從經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)來(lái)看，如果按環(huán)比，今年三季度應(yīng)該是低點(diǎn)，即使拿兩年平均增速來(lái)比較，可能今年的低點(diǎn)也是在四季度，明年上半年會(huì)慢慢轉(zhuǎn)好。因此，明年降息的概率比今年要低。

雖然中國(guó)政策“以我為主”，“但如果考慮到全球，美聯(lián)儲(chǔ)和其他新興市場(chǎng)央行的緊縮政策可能對(duì)中國(guó)構(gòu)成一些間接制約，明年是一個(gè)全球加息周期。”他稱，相對(duì)而言，降準(zhǔn)更多是政策選擇，“從流動(dòng)性角度來(lái)講，降準(zhǔn)也好，再貸款也好，最主要的是社會(huì)融資增速能夠穩(wěn)定在什么程度，我們判斷明年增速為10%，基本與最新的10月份數(shù)據(jù)一致，相對(duì)比較中性。”

料美聯(lián)儲(chǔ)明年加息2次

美國(guó)的貨幣政策無(wú)疑最受市場(chǎng)關(guān)注。各界預(yù)計(jì)，在通脹壓力下，12月美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)宣布加速縮表，從每個(gè)月縮減150億美元購(gòu)債規(guī)模提高至300億美元。此外，有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)此輪加息周期可能加息4～5次，其中明年夏天后加息2次共計(jì)50個(gè)基點(diǎn)。

摩根大通則預(yù)計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)將從明年三季度開始加息，明年加息2次。若美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾宣布在今年12月擴(kuò)大縮表規(guī)模，那么縮表將在明年4月左右結(jié)束，比此前的計(jì)劃提前幾個(gè)月，而且這是大概率事件，隨后則可能開始加息。二者之間的間隔要遠(yuǎn)小于上一輪周期，上一次美聯(lián)儲(chǔ)在2014年12月底完成縮表，耗時(shí)近1年，而且一直到2015年12月才開始加息，中間隔了12個(gè)月。

此前，鮑威爾始終更希望呵護(hù)經(jīng)濟(jì)，未來(lái)是什么因素可能誘發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)決定開始加息？?jī)纱箨P(guān)鍵指標(biāo)是失業(yè)率和通脹。

朱海斌對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，目前通脹并不是決定性因素。根據(jù)最近摩根大通的調(diào)查，即美國(guó)核心CPI何時(shí)回到2%，只有約18%的人認(rèn)為在明年下半年可以到2%，49%的人認(rèn)為在2023年，另外28%的人認(rèn)為在2024年甚至更晚。他表示，明年通脹大概率會(huì)一直高于2%，所以真正起決定作用的是失業(yè)率，失業(yè)率何時(shí)能夠到4%可能是一個(gè)誘發(fā)因素。摩根大通判斷，明年二季度末美國(guó)失業(yè)率可能會(huì)到4%以下，預(yù)測(cè)為3.9%，到明年年底會(huì)到3.5%。換言之，在明年二、三季度之交，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)正式將加息提上日程。

美國(guó)11月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增21萬(wàn)人，預(yù)期值新增55.5萬(wàn)人。表面上看，11月非農(nóng)就業(yè)讀數(shù)糟糕，但各界預(yù)計(jì)不太可能影響12月FOMC議息會(huì)議的決定，而且該報(bào)告最值得注意的地方可能是失業(yè)率：伴隨著就業(yè)參與率從61.6%上升至61.8%，失業(yè)率自4.6%驟降至4.2%，預(yù)期值為4.5%。此前令很多專家“糾結(jié)”的一點(diǎn)是，美國(guó)整體的勞動(dòng)參與人數(shù)與2019年相比仍少了四五百萬(wàn)人，因而有觀點(diǎn)認(rèn)為勞動(dòng)力市場(chǎng)仍有待復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)輕舉妄動(dòng)。但這一現(xiàn)象也可能有其他的解釋。

朱海斌表示，就更低的勞動(dòng)參與率而言，有觀點(diǎn)認(rèn)為是因?yàn)橐咔楹蟮拇碳ふ咦尯芏嗳瞬辉富厝スぷ?；也有觀點(diǎn)認(rèn)為，很多老年人在疫情后決定提前退休，更注重身體健康。摩根大通現(xiàn)在有一個(gè)新的觀察，即新移民人數(shù)的減少對(duì)勞動(dòng)參與率也有重大影響。

具體而言，從特朗普?qǐng)?zhí)政以后，美國(guó)移民政策開始收緊，和過(guò)去相比，現(xiàn)在的每年新移民人數(shù)下降了不少，據(jù)摩根大通銀行估算，過(guò)去5年美國(guó)的新增移民數(shù)量較之前的趨勢(shì)累計(jì)減少了210萬(wàn)人。這可能也導(dǎo)致美國(guó)整體勞動(dòng)參與率下降、勞動(dòng)力供應(yīng)不足。未來(lái)，失業(yè)率會(huì)下行更快，而通脹壓力會(huì)更高，薪資水平的上升亦會(huì)推升通脹壓力。