進(jìn)入四季度，新冠疫情在全球多地卷土重來，加劇了供應(yīng)鏈瓶頸并持續(xù)推高通脹壓力，對央行政策選擇造成考驗(yàn)。歐洲能源危機(jī)和第26屆聯(lián)合國氣候變化大會(huì)（COP26）則讓人們開始關(guān)注綠色轉(zhuǎn)型的前景。盛寶銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家雅各布森（Steen Jacobsen）日前接受了第一財(cái)經(jīng)記者的專訪，他認(rèn)為美國通脹風(fēng)險(xiǎn)不容忽視，大宗商品依然是獲得超額收益的重要方向，而綠色轉(zhuǎn)型之路需要持續(xù)投入和時(shí)間。

擺脫疫情需要時(shí)間，美國面臨挑戰(zhàn)

第一財(cái)經(jīng)：德爾塔變異毒株快速傳播阻礙了全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，并加劇了供應(yīng)鏈瓶頸，但近期新冠口服藥物研發(fā)的進(jìn)展似乎給控制疫情帶來了希望。你認(rèn)為我們什么時(shí)候有希望看到戰(zhàn)勝這場公共衛(wèi)生危機(jī)的曙光？

雅各布森：何時(shí)結(jié)束這場疫情很難給出確切答案，但我們可以嘗試評估潛在影響并推測經(jīng)濟(jì)的走向。與疫情初期相比，疫苗接種等措施有效降低了病毒的致命性，緩解了醫(yī)療系統(tǒng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然各國依然需要繼續(xù)謹(jǐn)慎地處理這一挑戰(zhàn)。我個(gè)人的看法是，今冬明春的形勢依然嚴(yán)峻，要使全球達(dá)到群體免疫所需的75-80%的接種率，還需要很長時(shí)間。隨著全球疫苗接種和新藥研發(fā)不斷取得進(jìn)展，2023年也許是可以預(yù)期的。

第一財(cái)經(jīng)：美國國會(huì)在債務(wù)上限問題上陷入僵局，拜登的經(jīng)濟(jì)議程也面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，你認(rèn)為他的經(jīng)濟(jì)藍(lán)圖能像他所說的那樣保持美國的競爭力嗎？

雅各布森：首先這是一場全面的“政治戰(zhàn)爭”，在2022年中期選舉之前很難有所改變。顯然拜登想要全額拿到3.5萬億美元的刺激資金毫無希望，1.5萬億-2萬億美元看起來更為實(shí)際?？梢哉f民主黨和共和黨在關(guān)鍵問題上態(tài)度強(qiáng)硬，雙方都沒有“讓步”的余地，這意味著未來12個(gè)月的國會(huì)山政治環(huán)境會(huì)比較惡劣。

國會(huì)掣肘令拜登立法嘗試頻頻受挫， 從民意支持率走向上可以看出不滿情緒。就增加美國競爭力的財(cái)政支出而言，現(xiàn)有計(jì)劃很難做到這一點(diǎn)。美國面臨生產(chǎn)力水平低迷的問題，提高的途徑通常來自：更好的教育、更多的基礎(chǔ)研究、升級港口、推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)發(fā)展。不過目前財(cái)政刺激資金主要是用來填補(bǔ)過去未充分支出的缺口，而不是針對競爭力的宏偉計(jì)劃。

第一財(cái)經(jīng)： 在充足貨幣流動(dòng)性和旺盛需求推動(dòng)下，美國過去一年的物價(jià)壓力水漲船高。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾雖然認(rèn)為高通脹持續(xù)的時(shí)間會(huì)長于預(yù)期，但依然堅(jiān)持這是暫時(shí)的。你在第四季度展望中提到，這一輪通脹演變將與過去幾十年來經(jīng)歷的任何情況都大不相同，會(huì)有滯脹的風(fēng)險(xiǎn)嗎？

雅各布森：總體而言，20世紀(jì)70年代發(fā)生的大通脹和滯脹是此前過度寬松的貨幣政策帶來的累積后果。同時(shí)巨額財(cái)政赤字、競爭性貶值、離開金本位制，疊加中東能源危機(jī)加劇了風(fēng)險(xiǎn)釋放。

如今五十年前的一幕在重演——干預(yù)新冠疫情使政府的作用比以往任何時(shí)候都更大，這造成債券收益率、貨幣或商品方面價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能弱化，另一方面供應(yīng)限制來自資源，全球化程度受疫情嚴(yán)重沖擊。我想我們看到的是20世紀(jì)70年代的現(xiàn)代版本。能源價(jià)格是全球經(jīng)濟(jì)中最重要的推動(dòng)力，價(jià)格“爆炸”將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)放緩，造成更多的不平等，然而不少央行依然在維持其教條性通脹暫時(shí)論，對于依然脆弱的經(jīng)濟(jì)前景，決策者似乎過于自信。

央行轉(zhuǎn)向與投資機(jī)遇

第一財(cái)經(jīng)：不少央行已經(jīng)或準(zhǔn)備推出寬松的貨幣政策。對于美聯(lián)儲(chǔ)而言，除了縮減資產(chǎn)購買計(jì)劃，內(nèi)部對于明年加息的討論也在升級。美國前財(cái)長薩默斯譴責(zé)美聯(lián)儲(chǔ)的寬松貨幣政策，指責(zé)央行在金融市場制造了危險(xiǎn)的自滿情緒。隨著政策轉(zhuǎn)向開始，資本市場會(huì)受到什么影響？

雅各布森：在過去幾周里，投資者開始不再相信一些央行原本的“前瞻性指引”——新興市場央行正在積極加息，不少發(fā)達(dá)國家也需要為此做準(zhǔn)備。雖然主流觀點(diǎn)繼續(xù)認(rèn)為通貨膨脹會(huì)像春天的雪一樣消失，市場卻已經(jīng)為英國銀行、加拿大央行、歐洲央行和美聯(lián)儲(chǔ)在2022年的加息定價(jià)——這與央行本身是直接對立的，顯示出對其潛在政策錯(cuò)誤的防范。

接下來在寬松政策退出預(yù)期下，實(shí)際利率將上升，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)將不可避免受到?jīng)_擊。今年有利于企業(yè)債券利差的因素是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，隨著各國重新開放，企業(yè)盈利有所改善。然而，如果通脹壓力持續(xù)存在，央行需要比市場預(yù)期更積極地收緊政策，情況可能會(huì)很快發(fā)生變化。

第一財(cái)經(jīng)：對于第四季度的投資組合，你有什么建議？過去一年你一直在強(qiáng)調(diào)大宗商品超級周期，我們還能追逐工業(yè)金屬或原油嗎？OPEC+聯(lián)盟通過其行動(dòng)表明了其對可持續(xù)石油市場的承諾，原油能否沖擊100美元？

雅各布森：復(fù)蘇和央行趨緊將使收益率曲線逐漸趨陡，銀行和金融部門有望從凈息差上升中受益。 隨著需求釋放，周期性行業(yè)往往在這樣的環(huán)境中表現(xiàn)良好，選擇能夠輕松將成本上漲轉(zhuǎn)嫁給客戶的行業(yè)非常重要。在大宗商品價(jià)格飆升的情況下，基礎(chǔ)材料和大宗商品生產(chǎn)商已經(jīng)能夠做到這一點(diǎn)。 我的建議是35%的股票，20%大宗商品和房地產(chǎn)，13%固定收益，7%的數(shù)字貨幣和5%波動(dòng)率，然后根據(jù)市場情況定期進(jìn)行調(diào)整。

商品的超級周期將繼續(xù)，COP26此前預(yù)計(jì)，到2040年全球電動(dòng)汽車將占據(jù)60%的市場份額，可以看到綠色轉(zhuǎn)型和ESG正在并將持續(xù)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)業(yè)升級中對原材料的需求。目前礦業(yè)部門的資本支出處于歷史最低水平附近，發(fā)達(dá)國家正在加速脫碳， 全球制造業(yè)正在重新配置，加之供給側(cè)并不順暢。這也讓我確信，金屬將在很長一段時(shí)間內(nèi)進(jìn)入牛市。對于油價(jià)，100美元也許并非遙不可及，極寒天氣是重要條件，目前石油和天然氣的儲(chǔ)存和生產(chǎn)都會(huì)低于季節(jié)和歷史均值?？傮w而言， 未來有兩大類資產(chǎn)值得重點(diǎn)關(guān)注：政府政策支持的資產(chǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的資產(chǎn)，其中大宗商品產(chǎn)生長期超額回報(bào)的可能性最大。

能源轉(zhuǎn)型需要持續(xù)投入

第一財(cái)經(jīng)：極端天氣和電力供應(yīng)不足推高了包括天然氣、煤炭和石油在內(nèi)的各種能源的全球價(jià)格，目前能源轉(zhuǎn)型的步伐是否過于激進(jìn)？

雅各布森：自然災(zāi)害和氣候變化給政府敲響了警鐘，提醒他們迫切需要解決這個(gè)問題，加快向無碳世界的過渡。不少企業(yè)已經(jīng)進(jìn)行了大量相關(guān)研究，政府也紛紛投入重金來刺激綠色能源投資。

作為現(xiàn)階段積極推進(jìn)的地區(qū)，歐洲制定了宏偉的目標(biāo)，即減少使用原子能，并進(jìn)行積極的綠色轉(zhuǎn)型。更多的承諾僅僅落在紙面上，離實(shí)現(xiàn)目標(biāo)解決問題還有很長距離，這也是危機(jī)的誘因。接下來歐洲能源轉(zhuǎn)型之路值得重點(diǎn)關(guān)注，我的感覺是，這將在很長一段時(shí)間內(nèi)定義全球能源和政治關(guān)系走勢，并帶來巨大的潛在變化。

第一財(cái)經(jīng)：盛寶將ESG和綠色轉(zhuǎn)型視為全球有史以來最大單一政策賭注，但幾乎沒有跡象表明它將帶來比大流行前更高的經(jīng)濟(jì)增長率和生產(chǎn)率，接下來應(yīng)該如何平衡技術(shù)升級和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系？

雅各布森：綠色轉(zhuǎn)型的目的是：我們需要將能源的邊際價(jià)格逐步降低，實(shí)現(xiàn)釋放生產(chǎn)力效益的目標(biāo)，比如可以進(jìn)行海水淡化、垂直農(nóng)業(yè)、升級計(jì)算機(jī)算力等方式，實(shí)現(xiàn)低污染狀態(tài)下的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。ESG的推動(dòng)和相關(guān)的綠色轉(zhuǎn)型努力背后有著太多的政治資本和押注， 因此脫碳是絕對必要的（政治正確），但目前的技術(shù)能力還不符合要求，比如太陽能和風(fēng)能都面臨間歇性的問題。其主要后果就是通貨膨脹和不斷降低的實(shí)際利率。在這種情況下，負(fù)實(shí)際利率告訴我們低生產(chǎn)率增長下的經(jīng)濟(jì)前景。

標(biāo)簽化和空洞承諾并不可取，解決方案離不開持續(xù)針對性投資和基礎(chǔ)理論研究發(fā)展支持。能源危機(jī)的出現(xiàn)是警醒，長期的解決方案也許不是更多的風(fēng)能設(shè)備和太陽能電池板，它們是解決方案的一部分，但可能并不是全部。全球氣候大會(huì)為我們描繪了幾十年后美好的愿景，現(xiàn)有技術(shù)的升級以及劃時(shí)代新發(fā)現(xiàn)的誕生將讓我們離夢想更為接近。